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PPP領域的發展與PPP資產證券化(上)

  • PPP近年來在中國的快速發展與中央政府解決地方政府債務問題的努力存在密切的關系。長期以來,地方政府通過融資平臺公司舉借債務進行基礎設施與公共服務項目的投資與建設,對推動經濟與社會發展發揮了重要作用。但是,由此也導致了地方政府舉債缺乏規??刂?、融資成本高企、收支未納入預算進行有效管理等一系列的問題,形成了地方政府沉重的債務負擔。2014年9月,國務院印發《關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發【2014】43號),明確規定對地方政府性債務進行嚴格管理,政府不得通過企事業單位等舉借債務。在此種情形下,政府與社會資本合作(PPP)模式作為一種新的基礎設施建設和公共服務供給模式,在中國得以迅速發展。

    01、PPP在中國的發展

    簡要回顧PPP在中國的發展過程,大體經歷了四個階段:

    第一階段(2014年9月以前),特許經營階段。在此階段,主要采用后來被歸結為ppp模式之一的BOT模式,適用于基礎設施與市政公用事業項目,主要的監管部門為建設行政管理部門。

    第二階段(2014年9月至2015年5月),探索階段。國務院于2014年9月發布的《關于加強地方政府性債務管理的意見》中明確規定推廣使用政府與社會資本合作(PPP)模式,鼓勵社會資本通過特許經營等方式參與城市基礎設施等有一定收益的公益性事業投資和運營。其后,財政部發布了《關于推廣運用政府和社會資本合作模式有關問題的通知》(財金【2014】76號)、《政府和社會資本合作模式操作指南(試行)》(財金【2014】113號)等一系列文件,PPP模式的制度框架逐步建立,同時,地方政府開始探索以PPP模式進行基礎設施建設和公共服務供給。

    第三階段(2015年5月至2016年10月),發展階段。為了大力推廣PPP模式,國務院辦公廳于2015年5月轉發財政部、發展改革委、人民銀行《關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式指導意見》(國辦發【2015】42號),提出廣泛采用政府和社會資本合作模式提供公共服務,化解地方政府性債務風險。在各項政策的鼓勵下,ppp項目大量落地,PPP模式逐步成為基礎設施與公共服務的重要操作模式之一。同時,在PPP模式的適用過程中也出現了一系列的亂象。

    第四階段(2016年10月至今),規范階段。針對PPP領域的一些亂象,財政部單獨或者與其他部委聯合發布了《關于在公共服務領域深入推進政府和社會資本合作工作的通知》(財金【2016】90號)、《關于聯合公布第三批政府和社會資本合作示范項目加快推動示范項目建設的通知》(財金【2016】91號)、《政府和社會資本合作項目財政管理暫行辦法》(財金【2016】92號)等文件,進一步加大PPP模式推廣應用力度,并著力要求規范推進項目實施。同時,國家發展改革委員會發布《關于切實做好傳統基礎設施領域政府和社會資本合作有關工作的通知》(發改投資【2016】1744號)、《傳統基礎設施領域實施政府和社會資本合作項目工作導則》(發改投資【2016】2231號)等文件,要求繼續做好基礎設施領域PPP相關工作。PPP模式逐步進入規范化運作的階段。

    總體來看,PPP模式具有以下特點:

    ? 投資規模較大,投資節奏前高后低。PPP模式適用于基礎設施與公共服務項目,該類項目普遍投資規模較大。從投資節奏來看,一般而言,PPP項目的前期(建設期)需要的投資金額較大,在前期投資完成后,后續的運營維護投資相對較低。

    ? 經營期限較長,同時,經營的區域性明顯,經營業績增長性有限。根據財政部《關于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知》(財金【2015】57號)等規定,政府和社會資本合作期限原則上不低于10年。在財政部發布的《政府和社會資本合作模式操作指南(試行)》(財金【2014】113號)中,更是要求運用BOT、TOT、ROT模式的項目的合同期限一般為20至30年。由此來看,PPP項目經營期限較長。同時,因PPP模式適用于基礎設施與公共服務項目,其業務范圍一般限于特定區域和特定人群,因此,PPP項目在經營期限內經營的區域性明顯,客戶群體相對固定,經營業績的增長性有限。

    ? 現金流相對穩定并可以預測。PPP模式適用于基礎設施與公共服務項目,面對的客戶群體穩定,因此,在PPP項目的經營期限內,一般具有相對穩定、可預測的現金流。

    基于PPP模式的上述特點,資產證券化是PPP項目的重要融資方式之一,對盤活PPP項目存量資產、加快社會投資者的資金回收、吸引更多社會資本參與PPP項目建設具有重要意義。PPP項目產生的收益或者穩定的現金流,如高速公路、供水、供熱、供氣等類型項目的收費收益權,借助資產證券化也可以轉化為可交易的標準化產品,從而實現資本流動,豐富PPP項目中社會資本的退出方式。

    02、PPP模式下可用于資產證券化的基礎資產

    目前,市場上雖然有各種類型的資產證券化產品,但是,總體來看,資產證券化的基礎資產均應當是符合法律法規規定,權屬明確,可以產生獨立、持續、穩定、可預測的現金流且可特定化的財產權利或者財產。大體來看,資產證券化的基礎資產包括以下種類:第一類是債權類基礎資產,包括企業應收款、租賃債權、信貸資產等;第二類是信托受益權等財產權利;第三類是基礎設施、商業物業等不動產財產或不動產收益權。

    在PPP項目中,可以用于資產證券化的基礎資產包括以下類型:

    (一) 債權類資產

    在PPP項目中,可以用作資產證券化的債權類資產包括以下類別:

    ? 金融機構貸款債權。在PPP項目的建設階段,金融機構可以向PPP項目提供項目貸款;在PPP項目的運營階段,金融機構可以向PPP項目提供流動資金貸款等貸款。金融機構在上述貸款形成后可以將貸款資產進行資產證券化。

    ? 租賃公司租賃債權。在PPP項目中,租賃公司可以通過設備租賃等方式為PPP項目提供資金,在租賃債權形成之后,租賃公司可以將其進行資產證券化。例如,在地鐵建設運營、醫院建設運營等類型的PPP項目中,地鐵設備、醫療設備的融資租賃十分常見。PPP項目公司可以利用融資租賃有效降低總投資額,同時,租賃公司也可以以此租賃債權作為基礎資產發行資產證券化產品,實現資本的有效流動。

    ? 建設應收款。在PPP項目中,建設方將逐步形成建設應收款,此部分款項也可以作為基礎資產進行資產證券化。但是,從實踐情況來看,建設應收款存在違約率較高、款項支付與項目建設質量密切相關等特點,在作為資產證券化的基礎資產時存在較多的障礙。

    (二)收益權類資產

    PPP項目的回報機制主要包括使用者付費、政府付費和可行性缺口補助(VGF)三種類型。與此相適應,PPP項目的收益權資產可分為使用者付費模式下的收費收益權、政府付費模式下的政府付費、可行性缺口補助模式下的收費收益權和財政補貼。

    在使用者付費PPP項目中,項目公司享有向使用者收取費用的權利,可以從最終使用者處直接收取費用,以回收項目的建設和運營成本并獲得合理收益。使用者付費PPP項目往往具有需求量可預測性強、現金流穩定且持續的特點,其收費權系資產證券化的優質標的。但是,從相關法律法規與監管規定來看,收費權的主體一般具有特殊的資質要求,收費權本身的轉讓難以辦理(例如,如果收費公路的收費權需要轉讓的,根據《收費公路權益轉讓辦法》等規定需要經過立項、審批、招標等復雜的程序)。因此,在大多數使用者付費PPP項目中,資產證券化的基礎資產是收費收益權。同時,由于收費收益權系建立在收費權的基礎上的派生權益,收費收益權作為基礎資產的資產證券化項目通常需要將收費權質押給資產證券化產品,以保障現金流的回收。

    在政府付費PPP項目中,資產證券化產品的基礎資產通常是PPP項目公司提供基礎設施和公共服務而獲得的政府所支付費用。在政府付費PPP項目中,政府支付費用的方式主要包括可用性付費、使用量付費和績效付費,由此,項目公司可以獲得的政府付費與其提供公共服務的數量、質量、效率等存在密切關系。除此以外,政府付費還受到財政承受能力、預算和政府支出程序等事項的影響。

    可行性缺口補助(VGF)PPP項目,是指在使用者付費無法滿足社會資本或項目公司的成本回收和合理回報時,由政府以財政補貼、股本投入、優惠貸款和其他優惠政策的形式,給予社會資本或項目公司經濟補助的項目。此種模式通常適用于可經營性系數相對較低、財務效益相對較差、直接向最終使用者提供服務但僅憑收費收入無法覆蓋投資和運營回報的項目??尚行匀笨谘a助PPP項目中可以作為資產證券化基礎資產的是收費收益權和財政補貼。需要注意的是,根據中國證券投資基金業協會于2014年12月發布的《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》,“以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產”不得作為資產證券化的基礎資產,但是,該指引同時也規定“但地方政府按照事先公開的收益約定規則,在政府與社會資本合作模式(PPP)下應當支付或承擔的財政補貼除外”,由此,PPP項目中的財政補貼可以作為資產證券化的基礎資產。

    在進行資產證券化時,債權類資產與收益權類資產具有顯著的區別:

    ? 從資產變現能力來看,債權類資產是已經形成的資產,其具備自我變現的能力,不需要依賴原始權益人的經營活動即可以產生現金流;收益權類資產則需要依賴于運營主體持續、穩定的經營活動才可以產生現金流,其本身并不具備自我變現的能力,而且,現金流的規模和穩定性與運營主體的經營行為密切關聯,密不可分。

    ? 從價值構成來看,債權類資產的現金流是因債權實現而獲得的款項,其價值來源于債權人之前通過發放貸款等行為所形成的債權,價值構成單一;收益權類資產實際系多種經濟要素的綜合價值的體現,價值構成較為復雜。例如,供水主體所獲得的收入不僅包括了水資源本身的資源價值,還包括了供水設備、管線折舊和運營主體員工勞動的價值。

    ? 從資產真實轉讓來看,債權類資產除特定情形之外依法可以進行轉讓,資產真實轉讓較易實現。從財務的角度來看,債權類資產的轉讓其實就是將資產負債表中的應收賬款等流動較差的資產轉換為現金的過程;收益權類資產的現金流是原始權益人未來的營業收入,其實現依賴于對未來現金流的控制、收取與歸集,因此,在進行資產證券化時收益權資產的真實轉讓較為困難。

    ? 從現金流的實現來看,債權類資產的現金流實現是債權逐步得以實現的過程,一般不存在運營環節;收益權類資產則無法脫離運營環節,由此,項目歸集的收入現金流一般需要優先用以彌補運營主體的原料、人員、管理等各方面的成本,以保障項目持續運營,從而實現持續、穩定的現金流。

    黃再再律師,北京天元律師事務所合伙人

    韓如冰律師,北京天元律師事務所合伙人

     

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    責任編輯:中國PPP門戶網

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